Se avecina una crisis de la deuda mundial estanflacionaria, y las cosas empeorarán mucho | Nouriel Roubini

TLas perspectivas financieras y económicas mundiales para el próximo año se han deteriorado rápidamente en los últimos meses, y los legisladores, los inversores y los hogares ahora se preguntan cuánto deberían revisar sus expectativas y durante cuánto tiempo. Eso depende de las respuestas a seis preguntas.

Primero, ¿el aumento de la inflación en la mayoría de las economías avanzadas será temporal o más persistente? Este debate se ha desatado durante el año pasado, pero ahora está en gran parte resuelto: ganó el “Equipo persistente” y el “Equipo transitorio”, que anteriormente incluía a la mayoría de los bancos centrales y las autoridades fiscales, debe admitir que se equivocó.

La segunda pregunta es si el aumento de la inflación fue impulsado más por una demanda agregada excesiva (políticas monetarias, crediticias y fiscales laxas) o por choques negativos de oferta agregada estanflacionarios (incluidos los bloqueos iniciales de Covid-19, cuellos de botella en la cadena de suministro, una reducción de EE. UU. oferta laboral, el impacto de la guerra de Rusia en Ucrania en los precios de las materias primas y la política de “cero-Covid” de China). Si bien los factores de oferta y demanda estaban en la mezcla, ahora se reconoce ampliamente que los factores de oferta han jugado un papel cada vez más decisivo. Esto es importante porque la inflación impulsada por la oferta es estanflacionaria y, por lo tanto, aumenta el riesgo de un aterrizaje forzoso (aumento del desempleo y posible recesión) cuando se endurece la política monetaria.

Eso lleva directamente a la tercera pregunta: ¿el endurecimiento de la política monetaria por parte de la Reserva Federal de EE. UU. y otros bancos centrales principales traerá un aterrizaje forzoso o suave? Hasta hace poco, la mayoría de los bancos centrales y la mayor parte de Wall Street ocupaban el “Team Soft Landing”. Pero el consenso cambió rápidamente, incluso el presidente de la Fed, Jerome Powell, reconoció que es posible una recesión y que un aterrizaje suave será “muy retador”.

Además, un modelo utilizado por el Banco de la Reserva Federal de Nueva York espectáculos una alta probabilidad de un aterrizaje forzoso, y el Banco de Inglaterra ha expresado puntos de vista similares. Varias instituciones destacadas de Wall Street ahora han decidido que una recesión es su escenario de referencia (el resultado más probable si todas las demás variables se mantienen constantes). En los EE. UU. y Europa, con visión de futuro indicadores de la actividad económica y la confianza empresarial y de los consumidores son dirigiéndose bruscamente al sur.

La cuarta pregunta es si un aterrizaje forzoso debilitaría la determinación agresiva de los bancos centrales sobre la inflación. Si dejan de endurecer sus políticas una vez que sea probable un aterrizaje forzoso, podemos esperar un aumento persistente de la inflación y un sobrecalentamiento económico (inflación por encima de la meta y crecimiento potencial) o estanflación (inflación por encima de la meta y recesión), dependiendo de si los choques de demanda o los choques de oferta son dominantes.

La mayoría de los analistas de mercado parecen pensar que los bancos centrales seguirán siendo agresivos, pero yo no estoy tan seguro. tengo argumentó que eventualmente se acobardarán y aceptarán una inflación más alta, seguida de una estanflación, una vez que un aterrizaje forzoso sea inminente porque estarán preocupados por el daño de una recesión y una trampa de deuda, debido a una acumulación excesiva de pasivos públicos y privados después de años de bajas tasas de interés.

Ahora que un aterrizaje forzoso se está convirtiendo en una línea de base para más analistas, surge una nueva (quinta) pregunta: ¿La próxima recesión será leve y de corta duración, o será más severa y se caracterizará por una profunda angustia financiera? La mayoría de los que han llegado tarde ya regañadientes a la línea de base del aterrizaje forzoso todavía sostienen que cualquier recesión será superficial y breve. Argumentan que los desequilibrios financieros actuales no son tan graves como los que precedieron a la crisis financiera mundial de 2008 y que, por lo tanto, el riesgo de una recesión con una deuda grave y una crisis financiera es bajo. Pero esta visión es peligrosamente ingenua.

Hay amplias razones para creer que la próxima recesión estará marcada por una severa crisis de deuda estanflacionaria. Como porcentaje del PIB mundial, privado y público niveles de deuda son mucho más altos hoy que en el pasado, habiendo aumentado del 200% en 1999 al 350% en la actualidad (con un aumento particularmente fuerte desde el comienzo de la pandemia). En estas condiciones, la rápida normalización de la política monetaria y el aumento de las tasas de interés llevarán a hogares, empresas, instituciones financieras y gobiernos zombis altamente apalancados a la bancarrota y al incumplimiento.

La próxima crisis no será como sus predecesoras. En la década de 1970, tuvimos estanflación pero no crisis masivas de deuda porque los niveles de deuda eran bajos. Después de 2008, tuvimos una crisis de deuda seguida de baja inflación o deflación porque la crisis crediticia había generado un shock de demanda negativo. Hoy enfrentamos shocks de oferta en un contexto de niveles de deuda mucho más altos, lo que implica que nos dirigimos a una combinación de estanflación al estilo de los años 70 y crisis de deuda al estilo de 2008, es decir, una crisis de deuda estanflacionaria.

Cuando se enfrenta a choques estanflacionarios, un banco central debe endurecer su postura política incluso cuando la economía se dirige hacia una recesión. Por lo tanto, la situación actual es fundamentalmente diferente de la crisis financiera mundial o de los primeros meses de la pandemia, cuando los bancos centrales podían flexibilizar agresivamente la política monetaria en respuesta a la caída de la demanda agregada y la presión deflacionaria. El espacio para la expansión fiscal también será más limitado esta vez. Se ha utilizado la mayor parte de la munición fiscal y las deudas públicas se están volviendo insostenibles.

Además, debido a que la inflación más alta de hoy es un fenómeno global, la mayoría de los bancos centrales están aplicando medidas restrictivas al mismo tiempo, lo que aumenta la probabilidad de una recesión global sincronizada. Este endurecimiento ya está teniendo efecto: las burbujas se están desinflando en todas partes, incluso en capital público y privado, bienes raíces, vivienda, acciones de memes, criptografía, Spacs (compañías de adquisición de propósito especial), bonos e instrumentos de crédito. La riqueza real y financiera está cayendo, y las deudas y los índices de servicio de la deuda están aumentando.

Eso nos lleva a la pregunta final: ¿se recuperarán los mercados de acciones del mercado bajista actual (una caída de al menos un 20 % desde el último pico), o se hundirán aún más? Lo más probable es que caigan más abajo. Después de todo, en las típicas recesiones simples, las acciones estadounidenses y mundiales tienden a caer alrededor de un 35%. Pero debido a que la próxima recesión será estanflacionaria y estará acompañada de una crisis financiera, el desplome de los mercados bursátiles podría estar más cerca del 50%.

Independientemente de si la recesión es leve o severa, la historia sugiere que el mercado de acciones tiene mucho más espacio para caer antes de tocar fondo. En el contexto actual, cualquier rebote, como el de las últimas dos semanas, debe considerarse como un rebote de gato muerto, en lugar de la oportunidad habitual de comprar la inmersión. Aunque la situación global actual nos confronta con muchas preguntas, no hay ningún enigma real que resolver. Las cosas empeorarán mucho antes de mejorar.

Nouriel Roubini, profesor emérito de economía de la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York, ha trabajado para el FMI, el Reserva Federal de EE. UU. y el Banco Mundial

© Proyecto Sindicato

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