Seth Carpenter: Bienvenidos a Thoughts on the Market. Soy Seth Carpenter, Economista Jefe Global y Director de Investigación Macroeconómica de Morgan Stanley. Hoy iniciamos nuestra mesa redonda económica trimestral del año. Intentaremos analizar todo lo relevante en economía a nivel mundial. Hoy nos centraremos un poco más en la política monetaria. Y mañana, nos dedicaremos a los detalles del lado real de la economía.
Estoy acompañado por nuestros economistas regionales principales.
Michael Gapen: Hola, Seth. Soy Mike Gapen, Economista Jefe de EE. UU. en Morgan Stanley.
Chetan Ahya: Soy Chetan Ahya, Economista Jefe para Asia.
Jens Eisenschmidt: Y yo soy Jens Eisenschmidt, Economista Jefe para Europa.
Seth Carpenter: Hoy es jueves, 22 de enero, a las 10 am en Nueva York.
Jens Eisenschmidt: Y a las 4 pm en Frankfurt.
Chetan Ahya: Y a las 9 pm en Hong Kong.
Seth Carpenter: Mike Gapen, comencemos contigo. De cara a 2026, ¿qué estamos pensando? ¿Nos dirigimos a una expansión más estable? ¿Es solo una fase diferente con el mismo nivel de volatilidad? ¿Cuál cree que será el escenario base para EE. UU.? Y si nos equivocamos, ¿en qué dirección lo haríamos?
Michael Gapen: Sí, Seth, habíamos previsto una mayor certeza en las políticas. Las últimas semanas sugieren que quizás estemos equivocados en ese sentido. Pero sigo creyendo que, en lo que respecta a la desregulación, la política migratoria y la política fiscal, tenemos mucha más claridad que hace un año.
Por lo tanto, creo que será otro año de crecimiento moderado, por encima de la tendencia. Pronosticamos alrededor del 2,4% para 2026. Es aproximadamente donde terminamos 2025.
Creo que lo clave para los mercados y las perspectivas generales será si la inflación disminuye. Las empresas aún están trasladando los aranceles al consumidor. Creemos que esto sucederá al menos hasta finales del primer trimestre. Nuestra opinión es que, después de eso, las presiones inflacionarias comenzarán a disminuir. Si ese es el caso, creemos que la Fed puede ejecutar uno o dos recortes de tasas más. Pero esperamos que esto ocurra en la segunda mitad del año. Por lo tanto, parece que el crecimiento es lo suficientemente fuerte. El mercado laboral se ha estabilizado lo suficiente para que la Fed espere y vea, observe los efectos de sus recortes de tasas anteriores y luego ajuste la política hacia un nivel neutral si la inflación disminuye.
Seth Carpenter: Y volviendo al año pasado, 2025, debo reconocer que Morgan Stanley no modificó su pronóstico de recesión en EE. UU. como lo hicieron algunos de nuestros principales competidores.
Por otro lado, y aquí quizás le corrija un poco, subestimamos el crecimiento en Estados Unidos. El gasto en CapEx de las empresas de IA fue fuerte. El gasto de los consumidores, especialmente de la mitad superior de la distribución de ingresos en EE. UU., fue fuerte. El crecimiento general del año fue superior al 2%, cercano al 2,5%. Entonces, si ese es el punto de partida, ¿por qué no deberíamos ver un crecimiento aún más fuerte? ¿Quizás incluso una re-aceleración del crecimiento en 2026?
Michael Gapen: Bueno, parte de esa mejora con respecto a nuestro pronóstico, el rendimiento superior, creo que proviene mecánicamente del comercio y la variabilidad de los inventarios. No estoy seguro de que eso diga mucho sobre una mejora en la tasa de crecimiento de tendencia.
Donde hubo otro rendimiento superior fue, como usted señaló, por parte del consumidor. Ahora, nuestros modelos, y no quiero ser demasiado técnico aquí, sugieren que el consumo está superando sus fundamentos. Lo que creo que dificulta que la economía se acelere aún más. Y luego la IA; es más difícil que el gasto en IA se fortalezca de forma incremental a donde está. Por lo tanto, estamos obteniendo un pequeño impulso adicional del sector fiscal. Y creo que lo que tenemos es más de lo mismo que una mayor aceleración a partir de aquí.
Seth Carpenter: ¿Cree que existe la posibilidad de que la Fed no recorte las tasas como se ha pronosticado?
Michael Gapen: Sí, creo que… Donde podríamos equivocarnos es que hemos hecho suposiciones sobre el “One Big Beautiful Bill” y su contribución a la economía. Pero, como sabe, hay mucha variabilidad en torno a esas estimaciones.
Si el proyecto de ley es más catalizador para el espíritu empresarial y el gasto empresarial de lo que hemos supuesto, podría obtenerse un aumento de la demanda que impulse la economía, lo que podría significar que la inflación no se desacelere tanto. Pero creo que ese es el principal riesgo al alza que estamos considerando. Los mercados han ido eliminando gradualmente las probabilidades de recortes de la Fed a medida que el crecimiento ha sido más fuerte. Hasta ahora, los datos de inflación han sido positivos en términos de señalar la desinflación, pero diría que el jurado aún no ha dictado sentencia sobre cuánto tiempo continuará esto.
Seth Carpenter: Chetan, cuando pienso en Japón, sabemos que ha sido el banco central de los mercados desarrollados que ha ido en la dirección opuesta. Han estado subiendo las tasas de interés cuando otros bancos centrales las han estado recortando. Recientemente, recibimos noticias que probablemente introdujeron cierto riesgo en nuestro escenario base publicado en nuestra visión del año en cuanto al crecimiento y la inflación en Japón. Y con ello, lo que hará el Banco de Japón en términos de su normalización.
¿Podría explicarnos un poco sobre nuestras perspectivas para Japón? Porque ahora creo que el yen, las tasas japonesas, son parte de la narrativa continua del mercado en todo el mundo.
Chetan Ahya: Sí, Seth. En términos generales, somos optimistas sobre las perspectivas macroeconómicas de Japón. Creemos que el crecimiento normal del PIB sigue siendo fuerte. Esperamos ver la transición de los consumidores de ver una inflación del lado de la oferta, que mantiene bajo su crecimiento real de los salarios, a una dinámica en la que el crecimiento real de los salarios se acelere. Eso apoya el crecimiento real del consumo y nos alejamos de la inflación impulsada por la oferta a la inflación impulsada por la demanda.
En general, somos optimistas, pero creo que en el contexto, lo que estamos viendo en la depreciación de la moneda está haciendo que las cosas sean un poco más difíciles para el Banco de Japón.
Si bien esperamos que la presión de la demanda aumente e impulse la inflación, en los datos recientes, todavía es en gran medida la depreciación de la moneda y los factores del lado de la oferta, como la inflación de los alimentos, lo que impulsa la inflación. Y, por lo tanto, el Banco de Japón ha sido reacio. Si bien teníamos la expectativa de que el Banco de Japón aumentaría las tasas en enero de 2027, sí vemos el riesgo de que puedan tener que aumentar las tasas antes para gestionar la moneda y evitar que la inflación aumente.
Seth Carpenter: ¿Sería correcto decir que hasta ahora el yen ha fluctuado ampliamente en ambas direcciones? Pero el debilitamiento del yen hasta ahora no ha sido el principal impulsor de la reacción de la política del Banco de Japón. Ha sido el crecimiento, el aumento de la inflación, el deseo de salir de las tasas de interés negativas primero y el deseo de alejarse de los límites inferiores cero.
En segundo lugar, el yen más débil en cierto sentido podría haber sido visto como algo positivo hasta ahora porque Japón ha pasado por 25 años de crecimiento nominal esencialmente estancado. ¿Es este realmente un cambio fundamental en el pensamiento del Banco de Japón, la necesidad de reaccionar a la debilidad del yen?
Chetan Ahya: En términos generales, lo que dice es correcto, Seth, pero también hay un umbral en el que puede estar la moneda. Y más allá de ese punto, comienza a perjudicar a los hogares en forma de presiones inflacionarias importadas. Y recuerde que la inflación ha sido algo alta, incluso si está impulsada por la depreciación de la moneda y los factores del lado de la oferta durante algún tiempo. Y, por lo tanto, el Banco de Japón debe estar atento al posible aumento de las expectativas de inflación de los hogares. Y al mismo tiempo, también están observando el impacto subyacente de la depreciación de la moneda en la inflación, porque lo que hemos visto es que, durante un período, los trabajadores han estado exigiendo salarios más altos. Y eso también está influenciado por lo que sucede con la inflación general, que está impulsada por la depreciación de la moneda. Por lo tanto, diría que, sí, ha sido cierto hasta ahora. Pero cuando la moneda alcanza estos niveles muy altos de rango, verá que el Banco de Japón tiene que actuar.
Seth Carpenter: Jens, cambiemos entonces a Europa. El BCE había estado en un ciclo de recortes. Llegaron a su fin. La presidenta Lagarde dijo que creía que el proceso de desinflación había terminado.
En su pronóstico del año y en gran parte de sus escritos recientes, ha dicho que tal vez no tan rápido. Podría haber más desinflación en el horizonte para Europa. ¿Puede hablar un poco sobre lo que está sucediendo en términos de inflación europea y lo que podría significar para el Banco Central Europeo?
Porque claramente eso será de primera importancia para los mercados.
Jens Eisenschmidt: Creo que es correcto. Creo que tenemos una impresión crucial de la inflación que saldrá el 4 de febrero. A principios de febrero, obtendremos una señal de si nuestra caída anticipada de la inflación general por debajo del objetivo del BCE se está materializando. Creemos que las posibilidades de esto son bastante buenas.
Hay una combinación de por qué esto está sucediendo. Uno es la energía. La desinflación de la energía y los efectos base. Pero lo otro es que la inflación de los servicios siempre se restablece a principios de año. Enero y febrero son los meses cruciales aquí. Tuvimos una presión significativa al alza sobre los precios de los servicios en los últimos años. Y, por lo tanto, solo por efectos base, creemos que veremos menos de eso. Otra imagen o otro elemento de esa imagen es que la desinflación salarial está avanzando bien. Tenemos una debilidad notable en el sector manufacturero orientado a la exportación en Alemania, que es un sector clave para establecer salarios en el país. El país representa alrededor del 30% del PIB de la eurozona. Y aquí hemos visto ganancias salariales significativas el año pasado. Por lo tanto, la tendencia desinflacionaria proveniente de menores ganancias salariales de este país será muy importante. Y una señal importante a tener en cuenta.
De nuevo, eso es algo que no sabemos. Creo que pronto tendremos que observar simplemente las impresiones mensuales aquí. Pero una impresión significativa para el primer trimestre saldrá en mayo, y todo eso junto nos hace creer que el BCE estará en una posición para ver suficientes datos o haber visto suficientes datos que confirmen la tesis de que la inflación se mantendrá por debajo del objetivo durante algún tiempo. Para que puedan recortar en junio y septiembre a una tasa terminal del 1,5%.
Seth Carpenter: Eso, diría yo, está fuera del consenso en relación con dónde está el mercado. Cuando habla con los inversores, ya sea en Europa o en todo el mundo, ¿cuál es la principal objeción que recibe de ellos cuando explica su punto de vista sobre cómo actuará el BCE?
Jens Eisenschmidt: Hay dos objeciones esenciales. Entonces, una es en sustancia. Entonces, no, en realidad los salarios no bajarán y la economía en realidad comenzará a sobrecalentarse pronto debido al gran estímulo fiscal. Eso, en pocas palabras, es la objeción en sustancia. Diría aquí, como usted diría antes, no tan rápido. Porque el estímulo fiscal es solo en un país. Es el 30%. Pero solo el 30% de la eurozona. Además, hay otra objeción, que es sobre la función de reacción del BCE. Aquí tendemos a estar de acuerdo. Hasta ahora, hemos escuchado de los responsables políticos que se sienten bastante cómodos con el nivel de tasa del 2% en el que están. Pero creemos que esa discusión cambiará. En el momento en que esté por debajo del objetivo en una impresión real de la inflación, la carga de la prueba es lo opuesto. Ahora tiene que demostrar: ¿La economía está realmente en camino de que la inflación vuelva a subir al objetivo sin un estímulo monetario adicional?
Creemos que ese será el debate clave. Y de nuevo, estoy feliz de, por así decirlo, conceder que por ahora no hay muchas señales del BCE de que vengan más recortes de tasas. Pero creemos que la primera impresión de inflación del año cambiará significativamente ese debate.
Seth Carpenter: Bien, eso tiene mucho sentido. Sin embargo, mirando el reloj, probablemente se nos esté acabando el tiempo hoy. Así que, por ahora, Michael, Chetan, Jens, muchas gracias por unirse hoy. Y para el oyente, gracias por escuchar. Y asegúrese de sintonizar mañana para la segunda parte de nuestra conversación.
Y tengo que decir que, si disfruta de este programa, deje una reseña donde lo escuche y comparta Thoughts on the Market con un amigo o colega hoy.
