Introducción
Agradecemos a nuestros ponentes por participar en este evento de hoy, así como a Joyce, FIASI y a todos los organizadores por hacerlo posible. Este es el tercer año consecutivo en que la Reserva Federal de Nueva York coorganiza la conferencia Women in Fixed Income, lo que nos brinda la oportunidad de intercambiar ideas y construir relaciones en toda la industria.
Como señalaron hoy los panelistas, los participantes del mercado se han centrado en las perspectivas de la política monetaria de la Reserva Federal y en los recientes acontecimientos en su implementación. Después de más de tres años de reducción del balance, el FOMC puso fin a la reducción el otoño pasado y, en diciembre, determinó que las reservas habían alcanzado niveles suficientes, en consonancia con los principios y planes que había esbozado en 2022.1
Me gustaría centrar mis comentarios hoy en el balance de la Reserva Federal.2 Comenzaré con una descripción general de los elementos clave de nuestro marco operativo y cómo funcionan los mecanismos del balance de la Fed. Luego, analizaré los recientes acontecimientos del balance y la introducción de las compras de gestión de reservas. Y concluiré con algunas palabras sobre el camino a seguir para el balance.
Antes de comenzar, haré la habitual advertencia de que mis comentarios de hoy reflejan mis propias opiniones y no necesariamente representan las de la Reserva Federal de Nueva York o del Sistema de la Reserva Federal.
Elementos centrales del marco
El Departamento de Operaciones de Mercado Abierto (el Departamento) de la Reserva Federal de Nueva York implementa la política monetaria en nombre del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC), que establece un rango objetivo para la tasa de fondos federales con el fin de lograr sus objetivos de doble mandato de máximo empleo y estabilidad de precios. Al influir en las tasas de interés a corto plazo, la política monetaria afecta la disponibilidad y el costo del crédito en la economía.
Actualmente, el FOMC utiliza un marco de “reservas abundantes”, lo que significa que proporciona suficientes reservas para controlar las tasas de interés a corto plazo principalmente a través de tasas administradas, en lugar de mediante la gestión activa de la oferta de reservas.3
Las tasas administradas sirven como la principal herramienta de la Fed en un marco de reservas abundantes (Panel 1) para mantener la tasa de política, la tasa de fondos federales, dentro del rango objetivo. La tasa de interés pagada a los bancos sobre sus saldos de reserva, o lo que denominamos “IORB”, actúa como un punto de referencia contra el cual los bancos evalúan sus oportunidades de préstamo y endeudamiento a corto plazo. Dado que los bancos pueden obtener IORB, tienen pocos incentivos para prestar fondos en el mercado a tasas inferiores a las que pueden obtener de la Fed, lo que ayuda a crear un piso para la tasa de fondos federales. Para apoyar aún más el control de la tasa de política, el FOMC establece las tasas para dos operaciones de mercado abierto permanentes: la recompra inversa nocturna (ON RRP) y la recompra permanente (SRP).
La ON RRP proporciona a las contrapartes, la mayoría de las cuales no son elegibles para obtener IORB, como los fondos del mercado monetario y las empresas patrocinadas por el gobierno, una alternativa de inversión a una tasa establecida para ayudar a reforzar el piso bajo la tasa de política. De manera similar, la SRP ayuda a amortiguar la presión al alza sobre las tasas del mercado monetario al incentivar a las contrapartes a realizar recompras con el Departamento cuando las tasas del mercado exceden la tasa de la SRP. Las contrapartes de la SRP, que son los principales concesionarios y ciertos bancos, pueden y deben utilizar las operaciones cuando sea económicamente sensato para ellos hacerlo.
En conjunto, estas herramientas ayudan a mantener la tasa de fondos federales dentro del rango objetivo del FOMC al alentar a que la liquidez fluya a través del sistema financiero a tasas consistentes con ese rango. Las herramientas ayudan a mitigar el riesgo de que las presiones más amplias del mercado monetario comprometan el control de la tasa de fondos federales y también respaldan el buen funcionamiento del mercado, incluso cuando las condiciones de liquidez fluctúan.4
Mecánica del balance de la Reserva Federal
Pero, ¿qué son exactamente las reservas? ¿Qué factores afectan su demanda y oferta? ¿Y cómo las mantenemos en un nivel “abundante”? Analizaré cada pregunta a su vez.
Las reservas son los saldos que los bancos mantienen en sus cuentas de la Fed y son pasivos en el balance de la Fed. Son los activos más seguros y líquidos del sistema financiero. Hoy en día, las reservas suman alrededor de 2,9 billones de dólares, como se muestra en el lado derecho del balance estilizado (Panel 2). En las encuestas, los bancos nos dicen que su demanda de reservas refleja varios factores, incluidas las necesidades de pago intradía, la gestión prudente de la liquidez y las consideraciones regulatorias.5 Con el tiempo, la demanda de reservas puede cambiar por una variedad de razones, incluidas las respuestas al crecimiento económico, los cambios estructurales en la banca y los pagos, y los cambios en las regulaciones del sector financiero; la demanda también puede cambiar repentinamente en tiempos de estrés.6
Pero las reservas no son el único pasivo en el balance de la Fed.7 Los pasivos de la Fed proporcionan activos seguros al sistema financiero, incluida la moneda en circulación y los depósitos mantenidos por varias instituciones. Estos pasivos tienden a crecer con el tiempo y, en algunos casos, se han vuelto más variables. Su movimiento también afecta la oferta de reservas, de acuerdo con los mecanismos del balance que discutiré brevemente.
La moneda en circulación, que es la oferta de dinero en papel que puede llevar en su billetera, ha tendido a aumentar junto con el crecimiento económico nominal y la demanda internacional de dólares. Es el pasivo no reservado más grande y actualmente asciende a 2,4 billones de dólares.
La Cuenta General del Tesoro (TGA) es esencialmente la “cuenta corriente” del Tesoro de EE. UU. en la Fed. Los saldos de la TGA también han crecido con la economía y junto con la expansión de la deuda federal.8 En esta versión estilizada del balance, la TGA es de alrededor de 950 mil millones de dólares, aunque este saldo puede fluctuar sustancialmente de forma estacional.
Otros pasivos incluyen el fondo de recompra inversa FIMA, que proporciona una inversión en dólares nocturna a tenedores de cuentas oficiales y internacionales extranjeras, y los depósitos mantenidos por las utilidades financieras designadas y otras instituciones. Las preferencias por los activos seguros pueden variar significativamente con el tiempo e impactar el tamaño de estos pasivos.
En el lado de los activos del balance, el componente más grande es la Cuenta de Mercado Abierto del Sistema (SOMA), que es la cartera de valores del Tesoro y de agencias de la Fed. Los activos en el balance de la Fed se compensan con pasivos y capital.
En ausencia de cambios compensatorios en el lado de los activos, el crecimiento de tendencia en los pasivos no reservados agotará mecánicamente la oferta de reservas. Además, los aumentos estacionales o inesperados en los pasivos de la Fed podrían reducir aún más los saldos de las reservas, potencialmente a niveles inferiores a los que demandan los bancos. Mantener un nivel abundante de reservas permite a la Fed satisfacer la demanda de los bancos y acomodar el crecimiento y la variabilidad de los pasivos del balance no reservados que impactan la oferta de reservas. Para garantizar un suministro abundante de reservas a medida que avanzamos, los activos del balance de la Fed deben ajustarse para igualar la demanda de los pasivos de la Fed.9
Mantener reservas abundantes
He hablado de cómo la Fed utiliza un marco de reservas abundantes. Pero, ¿qué queremos decir exactamente con un nivel “abundante” de reservas?
Como se muestra en la curva de demanda estilizada, abundante no es un punto fijo (Panel 3). Sus límites precisos son inciertos y pueden variar con el tiempo junto con los cambios en la demanda de reservas de los bancos. Las condiciones de los mercados monetarios nos brindan información sobre dónde estamos operando a lo largo de la curva de demanda.
Cuando las reservas están dentro de la región abundante, las tasas de interés del mercado monetario tienden a negociarse de manera relativamente estable alrededor de la tasa IORB. Los cambios en los saldos de las reservas probablemente conducirán solo a cambios modestos en la tasa de fondos federales. Las contrapartes pueden recurrir ocasionalmente a las operaciones SRP o ON RRP cuando surgen presiones temporales de las tasas, alrededor de períodos como las fechas de presentación de informes, la liquidación de valores del Tesoro y las fechas de pago de impuestos. Una cantidad modesta de volatilidad de las tasas del mercado monetario ayuda a proporcionar información sobre las condiciones del mercado y también incentiva una gestión de riesgos adecuada, incluso antes de estos períodos en los que pueden surgir presiones temporales de las tasas.10
Cuando las reservas se mueven a niveles más altos de abundancia, las tasas de interés del mercado monetario podrían bajar en relación con las tasas administradas, y podríamos ver que algo de liquidez es absorbida por la ON RRP. En niveles más bajos de abundancia, podríamos observar aumentos en las tasas de interés del mercado monetario en relación con las tasas administradas. También podría haber un mayor uso de las operaciones SRP para proporcionar liquidez, cuando lo deseen las contrapartes.
Sin embargo, las caídas en el suministro de reservas por debajo de la región abundante podrían resultar en niveles elevados de volatilidad en las tasas del mercado monetario y amenazar el control de la Fed sobre su tasa de política. La volatilidad excesiva puede aumentar el riesgo de un funcionamiento del mercado tenso, lo que dificulta que los participantes del mercado redistribuyan la liquidez y accedan a la financiación, incluida la financiación de los valores del Tesoro.
Desarrollos recientes del balance
Para garantizar que las reservas sigan estando en niveles abundantes frente a los cambios en los pasivos de la Fed, el FOMC en diciembre dirigió al Departamento a comenzar las compras de gestión de reservas (RMP) para aumentar la cartera SOMA. La decisión se tomó en respuesta al rápido endurecimiento de las condiciones del mercado monetario a fines del año pasado, ya que las reservas disminuyeron. Las RMP están diseñadas para preservar el control efectivo de las tasas y no representan un cambio en la postura de la política monetaria. El tamaño de las RMP se determinará por la demanda de pasivos de la Fed.
El Departamento publica su calendario de compras actualizado cada mes, y a principios de hoy anunció que compraría 40 mil millones de dólares adicionales en letras del Tesoro hasta mediados de marzo.11 Como se señaló en diciembre, el Departamento espera que las compras se mantengan en niveles elevados hasta mediados de abril.12 Este ritmo refleja las previsiones del personal para los aumentos esperados de los pasivos no reservados en abril. De hecho, el Tesoro de EE. UU. estimó recientemente que los saldos de la TGA podrían alcanzar un máximo de alrededor de 1,025 billones de dólares a fines de abril, en medio de los ingresos de la temporada de impuestos, lo que probablemente resultaría en una disminución notable de las reservas.13 Junto con las operaciones de mercado abierto permanentes, una adición gradual de reservas a través de las RMP entre ahora y entonces busca garantizar que los saldos de las reservas sigan siendo abundantes para cubrir cualquier aumento en los pasivos no reservados con una interrupción mínima del mercado.14 Después de mediados de abril, anticipamos que la cantidad de compras se reducirá sustancialmente.15
De cara al futuro, las cantidades de compra mensuales probablemente variarán según las perspectivas de la oferta y la demanda de reservas, el juicio sobre las condiciones del mercado y cómo se espera que evolucionen. Nuestras previsiones para la oferta de reservas reflejarán el crecimiento de la tendencia y los cambios estacionales esperados en los pasivos no reservados de la Fed, incluida la moneda y la TGA. Pero, como con cualquier previsión, siempre existe incertidumbre sobre cómo se mueven e interactúan las variables. En este caso, existe una incertidumbre notable sobre cómo evolucionará la demanda de pasivos de la Fed y cómo eso podría afectar la oferta adecuada de reservas.
Dada esta incertidumbre, utilizamos una variedad de indicadores para dar forma a nuestros planes de RMP. Confiamos en las encuestas para profundizar nuestra comprensión de la demanda subyacente de reservas, y los datos del mercado y la inteligencia que recopilamos nos ayudan a informar nuestra evaluación de las condiciones del mercado.16 Además de la información integrada en los precios del mercado, el uso de la ON RRP y la SRP puede generar señales importantes sobre los límites de la región abundante, así como cualquier variación en la demanda de reservas o su distribución en todo el sistema bancario. Es importante destacar que el uso de estas operaciones seguirá apoyando el control de las tasas a medida que la oferta y la demanda de reservas varíen con el tiempo, y difieran de nuestras expectativas.
En conclusión, el objetivo del Departamento sigue siendo sencillo: mantener un suministro abundante de reservas para que la política monetaria, según lo determinado por el FOMC, se implemente de manera eficiente, el control de las tasas de interés sea efectivo y los mercados continúen funcionando sin problemas. Continuaremos interactuando con el mercado en torno a la demanda de reservas y los factores subyacentes que impulsan esa demanda. Agradecemos sus aportes mientras trabajamos para garantizar que nuestras herramientas respalden la implementación de la política monetaria y los objetivos del FOMC. Gracias.
